黃健明 - 獅子山學會經濟研究員, 信報 (理財投資 P.33, 2009.5.20)
剛剛公布香港第一季生產總值，較去年同期下跌近8%，是自去年第四季起連續兩季出現經濟收縮。情況雖屬意料之內，幅度卻為意料之外。除了政府開支能夠逆流而上外，私人消費、投資、產品及服務出口全面下跌。需求放緩，結果是價量齊跌，物價在去年中升至6%的高位之後，近月已經回落至約1%。經濟數據有如重返上次金融危機之勢。
經濟不景更需要價格調整
經濟不景之時，價格調整特別重要。調整有助市場重返均衡，而對依賴出口作為主要經濟支柱的地區，更是維持競爭力的關鍵所在。在國際層面，一個國家的貨品價格同時受當地的物價和率所影響。雖然由於非貿易品等原因，各國經率調整後的物價並不絕對相等，但長遠而言，各國的率與物價變化仍然相關。
上一次亞洲金融風暴，大部分受影響的東南亞國家貨幣幾個月之內貶值達四成。相反，香港因為受聯繫率限制，價格調整只能經由通縮完成。不過，相對於率調整，由於內部物價受到較多制度和合約上的規限，調整通常較為漫長。香港面對亞洲金融風暴及其後沙士的影響，便須以長達六年的通縮作出調整，期間物價下跌接近一成半。
世上沒有完美的率制度，只是在資金自由流動、貨幣政策自主性和率穩定性之間作出取捨。屬於固定率的聯繫率，有其代價亦有其貢獻。明顯不過的卻是，面對經濟循環和出口市場的需求轉變，一個地區必須保留調整價格的彈性──不論是以率還是物價的調整完成。香港如果選擇了以率穩定性為先的固定率政策，便必須保持物價的高度靈活性。
人力資源作為一種重要的生產要素，設定最低工資顯然會減低物價的靈活性。要是政府既要固定率、又要限制工資，使價格難以調整，市場調整也不會就此打住。正如格林斯平所言：「當你壓住一個失衡現象，最終只會引發其他的失衡現象」。出現石油短缺，立法壓抑價格調整，就會出現排隊人龍；整體需求疲弱，有了最低工資限制，剩餘產能的情況必然會更加嚴重。
最低工資損聯穩定性
世上既無完美的率制度，也無必須堅守的率制度。豐厚的外儲備能夠減低信心危機、擊退短期的投機者，可是假如經濟體系無法以內部物價的靈活性彌補對外率的頑固性，必然大大增加維持聯繫率的代價。對於投機者而言，這樣當然增加衝擊聯繫率的吸引力。因此，無論從對實質經濟體系的影響，還是從對維持信心、防止貨幣危機自我實現的角度去看，最低工資必然有損聯繫率的穩定性。
亞洲金融風暴期間，香港整體薪酬平均下跌超過10%。減薪是難過的事，但有了最低工資，不代表勞工可以免受危機的影響。需求下降，工資未能調整，工資需要調整而未能調整的部分無非從就業機會反映。在經濟不景時，最低工資更會為低下階層帶來雙重打擊。直接的，是工資無法下調會減少就業機會；另一方面，正在接受最低工資的低下階層在其上工資普遍下調的情況下，相對工資變相上升，即使有關就業機會不變，低下階層對職位的競爭力也會受損。
當然，經濟不景之時，政府政客也會檢討最低工資。可是官僚程序冗長，所有資料一般又是滯後，其中還存在失業、在職、中上學歷、缺乏技術等不同背景的勞工利益，實在難以相信政府的調整可以既快且準。
不同的政策，互為局限。假如未能協調，制度必然難以維持，而對經濟民生也可以帶來災難性的影響。可是在最低工資的討論之中，聯繫率為香港經濟設定的局限卻似乎是被忽略的一環。
Wednesday, May 20, 2009
Wednesday, May 13, 2009
牛市重臨 言之尚早
王弼 - 獅子山學會行政總監, 信報 (理財投資 p.29, 2009.5.13)
近日各地股票市場從3月份的低位強勁反彈，各國宣布的經濟數據雖顯示經濟仍在收縮，但收縮的速度已放緩，例如上星期美國公布4月份非農業職位流失了五十三萬九千份，失業率亦由8.5%上升至8.9%，不過都被市場視為正面。香港樓市早在1月份見底後已率先回升，雖然碰上豬流感，仍無阻新盤熱賣。看來經濟冰河時期就此完結，現在春回大地，鳥語花香。如果所謂百年一遇的金融海嘯就此完結，恐怕不少投資者會希望多來幾個海嘯呢！
不過，從實體經濟而論，其反彈還是未有股票市場顯著。當然，不少論者認為股票是實體經濟的領先指標，所以實體經濟復甦將會緊隨而來；這是樂觀的看法。
他們相信雷曼破產令人對銀行體系信心盡失，繼而影響投資和消費意欲，但其實手握龐大資金的人仍然很多，只要政府能推出政策穩定人心，這些人便會恢復投資，經濟便會重拾動力。
牛市誕生靠創新
這個論點看似成立，但提出這論點的人應有兩個前設：第一，就是政府的穩定政策只是暫時而點到即止的，最終也是靠市場來推動經濟，就像一個人失足跌到，只要沒有骨折，有人來扶他一把總會讓他快一點起來；第二，就是市場只是缺乏信心，經濟基調仍然良好。問題是政府的政策真的那麼容易點到即止？官僚是易請難送的；而經濟基調是否良好，大家應心中有數。
悲觀者會認為投資市場是非理性的，事實上，實體經濟，特別是百業之母銀行業經過重創，決不能這樣快便恢復過來，所以升過了火的股市始終會回落。其實，短期而言，股票上升使市場恢復信心，繼而帶領實體經濟向上；還是經濟上揚最終反映在股價上，誰是因果，任誰也說不準。但如果讀者相信1982年是一個超級大牛市的開端，而終於2007年，基於這個假設，要預測2009年是不是另一超級大牛市的起點，這倒並不困難。此話怎說？
一個連綿二十五年的超級大牛市絕不會單憑市場信心這虛無縹緲的東西可維持的，而是實體經濟中個人平均生產力穩步上揚所導致的。生產力長期上升的最重要因素是創新（顯著的如工業革命時的蒸汽機、現代的電腦和互聯網），所以在農業社會沒有創新的年代，經濟增長在千百年間只是每年0.04%，反觀工業革命後經濟增長為每年3%。而私有產權的保護和政府是否容許外來競爭正是創新的基石，中國在鴉片戰爭前沒有遇到擁有強大文化背景的競爭者，百姓也隨時給朝廷抄家，所以科技裹足不前。之後被迫對外開放，所以科技略有長進，但另外一條腿──保護私產卻跟不上，所以也只是虛有其表。
到共和國時也因共產主義而沒有私產可言，這情況一直維持到1978年改革開放，初時只包產到戶就已經叫農產量大幅上升。其後人民對運用私產的自由愈來愈多，到九十年代國企下放到地方政府和部分民營化，中國經濟生產力如何爆炸式上升，已是人所共知的事。
同一時間，英國首相戴卓爾夫人大規模的把國企歸還民間經營，美國總統列跟亦大幅減稅以啟動民間生產力，所以1982年開始的大牛市不是偶然發生的，而是由三位巨人合力啟動，當中全球化促進了國際貿易競爭亦是讓牛市可以持續不可或缺的因素。
反觀今天，我們當代的領導人把世界推向什麼方向？英國白高敦要年薪15萬鎊的人交五成稅，加上各式各樣的稅款（VAT是15%），除非你不工作，不然你大部分的精力是在幫政府的官員賺錢。
在大西洋的彼岸，美國奧巴馬在佳士拿車廠破產一事上就公開譴責一些對沖基金，因為對沖基金堅持循法律途徑爭取其作為債權人的利益，奧巴馬說他們「拒絕像其他人般犧牲……希望當政府挽救車廠時能佔到納稅人便宜」（refusing to sacrifice like everyone else…to hold out for the prospect of an unjustified taxpayer-funded bailout）；但作為基金管理人，管理客人的財產，可以隨便犧牲顧客的利益嗎？
一位不牽涉其中的基金經理Clifford S. Asness便自嘲冒奧巴馬會為他「度身訂做」稅率的危險（記得奧巴馬怎樣為AIG員工度身訂做稅率？）公開還擊，指出基金經理當然可犧牲自己的錢，但如果拿顧客的錢做善事就是盜竊。
無視私有產權不利創新
貴為一國總統，連這簡單的道理也不懂，無視私有產權，只為自己賺取政治利益，再加上各國在金融海嘯後的共識都是加強監管，指導市場如何做生意，貿易保護主義又假產品安全或公帑救市之名悄悄進行。還有銀行汽車業的失敗者有賴政府打救，不須破產，仍高高在上的指指點點，新血補充不上，情況有如日本，這極不利於創新，我們還寄望新牛市誕生？起碼不會發生在經濟一哥美國身上吧！
近日各地股票市場從3月份的低位強勁反彈，各國宣布的經濟數據雖顯示經濟仍在收縮，但收縮的速度已放緩，例如上星期美國公布4月份非農業職位流失了五十三萬九千份，失業率亦由8.5%上升至8.9%，不過都被市場視為正面。香港樓市早在1月份見底後已率先回升，雖然碰上豬流感，仍無阻新盤熱賣。看來經濟冰河時期就此完結，現在春回大地，鳥語花香。如果所謂百年一遇的金融海嘯就此完結，恐怕不少投資者會希望多來幾個海嘯呢！
不過，從實體經濟而論，其反彈還是未有股票市場顯著。當然，不少論者認為股票是實體經濟的領先指標，所以實體經濟復甦將會緊隨而來；這是樂觀的看法。
他們相信雷曼破產令人對銀行體系信心盡失，繼而影響投資和消費意欲，但其實手握龐大資金的人仍然很多，只要政府能推出政策穩定人心，這些人便會恢復投資，經濟便會重拾動力。
牛市誕生靠創新
這個論點看似成立，但提出這論點的人應有兩個前設：第一，就是政府的穩定政策只是暫時而點到即止的，最終也是靠市場來推動經濟，就像一個人失足跌到，只要沒有骨折，有人來扶他一把總會讓他快一點起來；第二，就是市場只是缺乏信心，經濟基調仍然良好。問題是政府的政策真的那麼容易點到即止？官僚是易請難送的；而經濟基調是否良好，大家應心中有數。
悲觀者會認為投資市場是非理性的，事實上，實體經濟，特別是百業之母銀行業經過重創，決不能這樣快便恢復過來，所以升過了火的股市始終會回落。其實，短期而言，股票上升使市場恢復信心，繼而帶領實體經濟向上；還是經濟上揚最終反映在股價上，誰是因果，任誰也說不準。但如果讀者相信1982年是一個超級大牛市的開端，而終於2007年，基於這個假設，要預測2009年是不是另一超級大牛市的起點，這倒並不困難。此話怎說？
一個連綿二十五年的超級大牛市絕不會單憑市場信心這虛無縹緲的東西可維持的，而是實體經濟中個人平均生產力穩步上揚所導致的。生產力長期上升的最重要因素是創新（顯著的如工業革命時的蒸汽機、現代的電腦和互聯網），所以在農業社會沒有創新的年代，經濟增長在千百年間只是每年0.04%，反觀工業革命後經濟增長為每年3%。而私有產權的保護和政府是否容許外來競爭正是創新的基石，中國在鴉片戰爭前沒有遇到擁有強大文化背景的競爭者，百姓也隨時給朝廷抄家，所以科技裹足不前。之後被迫對外開放，所以科技略有長進，但另外一條腿──保護私產卻跟不上，所以也只是虛有其表。
到共和國時也因共產主義而沒有私產可言，這情況一直維持到1978年改革開放，初時只包產到戶就已經叫農產量大幅上升。其後人民對運用私產的自由愈來愈多，到九十年代國企下放到地方政府和部分民營化，中國經濟生產力如何爆炸式上升，已是人所共知的事。
同一時間，英國首相戴卓爾夫人大規模的把國企歸還民間經營，美國總統列跟亦大幅減稅以啟動民間生產力，所以1982年開始的大牛市不是偶然發生的，而是由三位巨人合力啟動，當中全球化促進了國際貿易競爭亦是讓牛市可以持續不可或缺的因素。
反觀今天，我們當代的領導人把世界推向什麼方向？英國白高敦要年薪15萬鎊的人交五成稅，加上各式各樣的稅款（VAT是15%），除非你不工作，不然你大部分的精力是在幫政府的官員賺錢。
在大西洋的彼岸，美國奧巴馬在佳士拿車廠破產一事上就公開譴責一些對沖基金，因為對沖基金堅持循法律途徑爭取其作為債權人的利益，奧巴馬說他們「拒絕像其他人般犧牲……希望當政府挽救車廠時能佔到納稅人便宜」（refusing to sacrifice like everyone else…to hold out for the prospect of an unjustified taxpayer-funded bailout）；但作為基金管理人，管理客人的財產，可以隨便犧牲顧客的利益嗎？
一位不牽涉其中的基金經理Clifford S. Asness便自嘲冒奧巴馬會為他「度身訂做」稅率的危險（記得奧巴馬怎樣為AIG員工度身訂做稅率？）公開還擊，指出基金經理當然可犧牲自己的錢，但如果拿顧客的錢做善事就是盜竊。
無視私有產權不利創新
貴為一國總統，連這簡單的道理也不懂，無視私有產權，只為自己賺取政治利益，再加上各國在金融海嘯後的共識都是加強監管，指導市場如何做生意，貿易保護主義又假產品安全或公帑救市之名悄悄進行。還有銀行汽車業的失敗者有賴政府打救，不須破產，仍高高在上的指指點點，新血補充不上，情況有如日本，這極不利於創新，我們還寄望新牛市誕生？起碼不會發生在經濟一哥美國身上吧！
Wednesday, May 6, 2009
瘟疫雜談
黃健明 - 獅子山學會經濟研究員, 信報 (理財投資 P.29, 2009.5.6)
繼禽流感、非典型肺炎之後，俗稱豬流感的甲型流感H1N1於4月在美洲爆發。瘟疫瞬即蔓延全球，感染人數過千，造成過百人死亡。香港上星期亦出現了亞洲首宗豬流感的確診個案，幸而瘟疫傳入香港早屬意料中事，政府因而能夠迅速採取隔離措施。再過幾天沒有新增個案，香港便應可避免一次瘟疫在社區爆發的危機。
也許叫人難以置信，不過曾幾何時，疾病卻是改善人類生活的「良友」。有一段很長的時間，人類長期處於馬爾薩斯困境（Malthusian Trap）之中。在克拉克（Gregory Clark）的《告別施捨》（A Farewell to Alms：A Brief Economic History of the World）中，從一幅橫跨數千年的人均收入圖表中可以看見，人類的生活曾經長期徘徊於接近石器時代的水平。
瘟疫長期影響社會
在馬爾薩斯困境中，生產技術的改良往往輕易被人口增長所抵消，生活改善刺激的人口增長，其速度甚至可以使生活水平下降；這點從中國的歷史發展其實亦可見一斑。於是，戰爭、飢荒和瘟疫這些減少人口的天災人禍，有時反而有助改善人民生活。
當然，假如因為上述理論架構而消極地提倡定期進行戰爭或散播病毒改善人民生活，明顯是愚蠢的想法。馬爾薩斯的困境，最終是由工業革命帶來的生產力上升所打破，使人類社會繼續從正面的方向發展。
瘟疫再非「良友」，而其經濟影響亦因時代而轉變。過往的瘟疫，經濟影響主要集中於人類染病或死亡所帶來的勞動力損失和相關的醫療成本。至於在經濟愈趨高度分工和全球化的今天，即使瘟疫並未帶來大量的染病和死亡的個案，瘟疫帶來的恐懼和對人流及人與人之間接觸的影響，已經足以對經濟帶來沉重打擊。
政府應為市民提供安全網
瘟疫的經濟影響，不少組織都已作出不同的評估，評論亦多有引述。不過除了對當代人的影響之外，瘟疫的影響也可延至下一代人。一九一八年的「西班牙流感」，在全球造成四千多萬人死亡。哥倫比亞大學的艾蒙教授（Douglas Almond）利用美國的資料，對流感時及於其前後受孕的胎兒進行研究（註一），發現在瘟疫時期受孕的胎兒在長大之後，教育程度較低、收入也較差，可見瘟疫對於社會同樣存在長期影響。
天災人禍期間，部分物資價格或會急升，這些情況往往是由於需求增加而供應未能於短期內調節所致。雖然價格急升往往使人不安，但對市場調節有重要的指導作用。相反，政府眼短期的表象而對市場作出諸如價格管制等干預，歷史經驗告之是會適得其反的。非常時期，政府應做之事並非壓抑市場表象，而是應該利用儲備資源，透過市場為市民提供必要的安全網。
香港作為國際間人流物流的樞紐，任何大型疫症的爆發，恐怕都難以避免傳入。觀乎過去一段時間，不同種類的瘟疫反覆出現，無論是對今次豬流感的往後幾波，或是將來的未知名瘟疫，政府皆宜早作應變準備。
（註一）Almond Douglas （2006）：Is the 1918 Influenza Pandemic Over ? Long-Term Effects of In Utero Influenza Exposure in the Post-1940 U.S. Population , Journal of Political Economy, 114（4）:672-712
繼禽流感、非典型肺炎之後，俗稱豬流感的甲型流感H1N1於4月在美洲爆發。瘟疫瞬即蔓延全球，感染人數過千，造成過百人死亡。香港上星期亦出現了亞洲首宗豬流感的確診個案，幸而瘟疫傳入香港早屬意料中事，政府因而能夠迅速採取隔離措施。再過幾天沒有新增個案，香港便應可避免一次瘟疫在社區爆發的危機。
也許叫人難以置信，不過曾幾何時，疾病卻是改善人類生活的「良友」。有一段很長的時間，人類長期處於馬爾薩斯困境（Malthusian Trap）之中。在克拉克（Gregory Clark）的《告別施捨》（A Farewell to Alms：A Brief Economic History of the World）中，從一幅橫跨數千年的人均收入圖表中可以看見，人類的生活曾經長期徘徊於接近石器時代的水平。
瘟疫長期影響社會
在馬爾薩斯困境中，生產技術的改良往往輕易被人口增長所抵消，生活改善刺激的人口增長，其速度甚至可以使生活水平下降；這點從中國的歷史發展其實亦可見一斑。於是，戰爭、飢荒和瘟疫這些減少人口的天災人禍，有時反而有助改善人民生活。
當然，假如因為上述理論架構而消極地提倡定期進行戰爭或散播病毒改善人民生活，明顯是愚蠢的想法。馬爾薩斯的困境，最終是由工業革命帶來的生產力上升所打破，使人類社會繼續從正面的方向發展。
瘟疫再非「良友」，而其經濟影響亦因時代而轉變。過往的瘟疫，經濟影響主要集中於人類染病或死亡所帶來的勞動力損失和相關的醫療成本。至於在經濟愈趨高度分工和全球化的今天，即使瘟疫並未帶來大量的染病和死亡的個案，瘟疫帶來的恐懼和對人流及人與人之間接觸的影響，已經足以對經濟帶來沉重打擊。
政府應為市民提供安全網
瘟疫的經濟影響，不少組織都已作出不同的評估，評論亦多有引述。不過除了對當代人的影響之外，瘟疫的影響也可延至下一代人。一九一八年的「西班牙流感」，在全球造成四千多萬人死亡。哥倫比亞大學的艾蒙教授（Douglas Almond）利用美國的資料，對流感時及於其前後受孕的胎兒進行研究（註一），發現在瘟疫時期受孕的胎兒在長大之後，教育程度較低、收入也較差，可見瘟疫對於社會同樣存在長期影響。
天災人禍期間，部分物資價格或會急升，這些情況往往是由於需求增加而供應未能於短期內調節所致。雖然價格急升往往使人不安，但對市場調節有重要的指導作用。相反，政府眼短期的表象而對市場作出諸如價格管制等干預，歷史經驗告之是會適得其反的。非常時期，政府應做之事並非壓抑市場表象，而是應該利用儲備資源，透過市場為市民提供必要的安全網。
香港作為國際間人流物流的樞紐，任何大型疫症的爆發，恐怕都難以避免傳入。觀乎過去一段時間，不同種類的瘟疫反覆出現，無論是對今次豬流感的往後幾波，或是將來的未知名瘟疫，政府皆宜早作應變準備。
（註一）Almond Douglas （2006）：Is the 1918 Influenza Pandemic Over ? Long-Term Effects of In Utero Influenza Exposure in the Post-1940 U.S. Population , Journal of Political Economy, 114（4）:672-712
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